實控人妹妹違規減持，海外并購業績大變臉，定增計劃突然終止：仙樂健康，雖然我只是代工廠，但是我玩得花呀

　　自詡是重視研發的合同生產商，本質上依然是代工廠。

　　新冠疫情的大流行讓消費者更加關注起自身的健康問題，尤其是那些抵抗力、免疫力較差的群體。

　　一般而言，提高自身免疫力除了良好的生活習慣外，還可以使用一些特殊產品，比如營養健康食品。

　　所謂營養健康食品，是指可以補充人體必要的營養素和生物活性物質的一類食品。它對人體不產生任何急性、亞急性或者慢性危害。需要注意的是，營養健康食品只能提高人體健康水平并降低患病的風險，它不能治療疾病，更不能代替正常飲食。

　　營養健康食品通?？梢苑譃閮纱箢悾罕＝∈称泛凸δ苁称?。區分保健食品和功能食品，就看這個產品能不能拿到保健批文，是否取得保健食品標志（俗稱“藍帽子”），以及能否宣傳保健功效。

　　能夠獲得保健批文并拿到藍帽子，可以宣傳自己的保健功效，那就是保健食品，否則就是功能食品。維生素、鈣片屬于典型的保健食品，益生菌、代餐粉則屬于功能食品。

　　仙樂健康（300791）（300791.SZ），是一家營養健康食品企業。不過這家公司的商業模式不是以自主品牌或者代理品牌銷售為主，而是以合同生產（CDMO）為主。

　　合同生產商，本質上依然是代工廠

　　2020-2022年上半年，仙樂健康的品牌銷售收入占比微乎其微。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　合同生產是指公司根據品牌客戶或者渠道商的要求，向后者提供配方研究、原輔料采購、生產等一系列綜合服務。

　　仙樂健康又把合同生產進一步細分為自主開發模式、客戶定制開發模式、客戶委托生產模式等等。

　　在各種細分模式下，公司還特地強調自己的創新和研發能力。

　　比如，公司有多少研發人員，招了多少個博士，每年花了多少研發費用，又在哪個地方設立了研發中心等等。截至2022年上半年末，公司擁有23項發明專利。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　但不管公司如何細分商業模式，期間又如何搞研發，合同生產商本質上依然是代工廠：公司基本不賣品牌，也幾乎沒有自己的品牌。

　　由于公司只是個代工廠，沒有自主品牌，在下游品牌客戶面前沒有多少話語權。而且食品的生產、加工又沒有很高的技術門檻，所以公司毛利率不可能很高。

　　湯臣倍?。?00146）是國內知名的營養健康食品企業，且以自主品牌銷售為主，在國內零售市場上的品牌辨識度較高。因此，湯臣倍健的毛利率自然比作為代工廠的仙樂健康要高。

　　2018-2022年前三季度，湯臣倍健的毛利率可以達到70%左右，但是仙樂健康就只有30%左右。

　　巨大差異的背后反映的是兩者在商業模式上有著根本的不同。

　　（來源：仙樂健康、湯臣倍健財報）

　　既然是代工廠，那仙樂健康的業務顯然是To B的：下游客戶主要是企業客戶，這些客戶涵蓋醫藥企業、食品企業等等。

　　2018-2021年，公司前五大客戶的收入占比一直保持在30%左右。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　以2019年上半年為例，前五大客戶分別是輝瑞制藥、Now Health Group、美樂家、HTC Group、安琪酵母（600298）。這基本都是國內外知名的大企業大品牌。尤其是輝瑞制藥，從2016到2019年，一直都是公司的頭號大客戶，占營收的比例超過10%。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　公司近幾年為了擴大海外產能而收購了一些海外代工廠，比如德國的Ayanda、美國的Best Formulations等等，再加上很多大客戶都是跨國企業，所以公司有部分收入來自境外市場，比例還不低。

　　2022年上半年，中國市場貢獻了公司營收的61%，境外市場則貢獻了剩下的39%。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　軟糖和功能飲品是增長驅動力

　　按照劑型分類，公司生產的營養健康食品主要包括軟膠囊、片劑以及粉劑，如下圖所示。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　公司的核心產品、最大的單一劑型是軟膠囊，不過隨著產品線的逐漸多元化，軟膠囊收入占比從2018年的54.57%，一路下滑至2022年上半年的37.45%。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　實際上不只是軟膠囊，片劑、粉劑等其他劑型的收入占比這幾年也在下滑。那什么劑型的收入占比是在提升的呢？

　　答案是軟糖和功能飲品（口服液）。

　　2018-2022年上半年，軟糖的收入占比從5.27%不斷提升至23.7%；功能飲品的收入占比則從2.07%提高至12.21%。截至2022年上半年，軟糖、功能飲品已經分別成為公司第二大、第四大劑型，這個趨勢需要注意。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　絕對收入方面，軟膠囊和粉劑的銷售收入在2019年曾出現下滑，而片劑、軟糖以及功能飲品的銷售收入則在2018-2021年期間年年增長。

　　（來源：仙樂健康財報、風云君整理）

　　價格方面，軟膠囊和功能飲品的平均售價有明顯的變化。軟膠囊的價格從2020年的1556元/萬粒下滑至2021年的1361元/萬粒，2022年上半年進一步下滑至1154元/萬粒。

　　功能飲品的價格則從2018年的2.77元/瓶下滑至2022年上半年的2.15元/瓶。

　　（來源：仙樂健康財報、風云君整理）

　　截至2021年末，仙樂健康共有兩大生產基地：汕頭和馬鞍。前者可以覆蓋幾乎所有的劑型，而后者則主要負責功能飲品、粉劑以及軟糖的生產。

　　另外，馬鞍還在在2022年7月份剛剛投產了一條新的軟糖生產線，以適應快速增長的軟糖需求。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　業績方面，公司的凈利潤沒有表現出很明顯的趨勢和規律性。2019年的凈利潤為1.43億元，比2018年的2.03億元下滑了30%，2020年又增長至2.57億元，同比大增80%。2021年凈利潤再次減少至2.32億元，同比減少10%。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　2022年前三季度的凈利潤則同比下滑了12%。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　實控人妹妹違規減持股票

　　最后風云君要說說公司治理、管理方面的問題。

　　近日深交所向公司下發了兩個監管函，大致內容是林培娜、高鋒二人違反規定和承諾減持了公司股票，深交所為此提別提醒公司并予以警告。

　　按照規定，在除權除息之后，林培娜、高鋒二人的減持價格應該不低于23.39元/股，這是應然。實然則是：二人以大宗交易的方式分別套現4600萬元左右，其減持價格均為20.66元/股，低于原先承諾的價格。

　　（來源：仙樂健康公告）

　　林培娜、高鋒二人都是公司股東，其中林培娜的身份尤其特殊，她是公司實際控制人林培青的妹妹。

　　實際上公司的家族色彩比較濃厚，很多股東、高管都是林家的人或者與林家沾親帶故。

　　林培青、陳瓊夫婦是公司實控人，林培春、林培娜則是林培青的兩個妹妹。林培春的丈夫是姚壯民。林培娜以及林培春、姚壯民夫婦都是公司前十大股東，而姚壯民現在還擔任公司的董事。

　　實控人林培青還有一個兒子叫林奇雄，也是公司前十大股東。

　　（來源：仙樂健康財報）

　　標的公司業績突然變臉

　　除了違規減持，最近公司又出了一個事。

　　事情的原委大概是這樣，公司原打算搞個定增，籌集13.5億人民幣用于收購Best Formulations 80%的股權。

　　Best Formulations是一家美國企業，商業模式和仙樂健康一樣，都是營養健康食品的合同生產商，也就是代工廠。

　　仙樂健康打算收購Best Formulations，主要是看中了后者的海外產能。

　　據公司披露的信息，Best Formulations擁有4個生產基地，其核心產品是軟膠囊，另有2個在建的生產線，分別覆蓋軟糖以及個人護理產品。

　　2019-2021年，Best Formulations的業績看起來沒啥毛病，尤其是凈利潤增長非?？?，2020和2021年，凈利潤同比增速分別高達346%和481%。

　　（來源：仙樂健康公告）

　　但是到了2022上半年，好家伙，直接凈虧損1390萬元！

　　（來源：仙樂健康公告）

　　Best Formulations的業績突然變臉，公司立馬更改了收購方案。

　　原先的方案是直接買下Best Formulations 80%的股權。調整之后的方案要分兩步走，第一步是購買60%的股權，第二步是直接向Best Formulations增資5000萬美元。

　　兩步算下來，公司就將持有Best Formulations 71.41%的股權。

　　原先的方案中，交易對價是12.11億元，調整之后，交易對價變為8.71億元，少了3.4億元。

　　另外公司還發了公告，決定終止之前的定增計劃。

　　總之，收購還是要收購的，但是花的錢少了。而且公司不再通過定增籌資，而是使用自有的資金去收購。

　　公司的這一通操作，明顯是在減小收購的風險敞口。

　　（來源：仙樂健康公告）

　　公司的貨幣資金加上交易性金融資產大概有15億元，從中拿出8.71億元去收購，是完全足夠的。

　　不過需要注意的是，這15億中有9億是發行債券獲得的：2021年4月，公司發行可轉換公司債券，總籌資金額達到10.25億元。

　　當時公司計劃是用這筆錢來擴大國內的產能，但是一年多過去了，這筆錢基本沒怎么花，依舊躺在賬上。

　　（來源：仙樂健康公告）

　　如果不算債券，公司肯定是湊不出8.71億元的。所以說到底，公司還是得靠外部融資去收購，不管是股權融資還是債權融資。

　　既然是用之前的募集資金去收購，那就存在一個問題：這錢本來是用于擴產的，現在又拿去搞海外收購，那么之前的擴產項目怎么辦？難道完全放棄或者部分放棄？或者，過段時間再搞一次融資？

　　還有，Best Formulations業績突然跳水，前景不甚明朗，可公司還是要執意收購。

　　盡管改了收購方案，交易價格降低到8.71億，但那也是白花花的銀子。

　　對公司來說，這不是一筆小數目，萬一Best Formulations業績起不來，那可就麻煩了。

　　公司現在又要搞擴產，又要搞海外收購，而公司一年的凈利潤不到3億，這步子是不是邁得太大了呢？

---

 

仙樂健康股票行情：

（診股日期：2022-12-15）

● 短期趨勢：短期的強勢行情可能結束，投資者及時短線賣出、離場觀望為宜。

● 中期趨勢：上漲趨勢有所減緩，可適量高拋低吸。

● 長期趨勢：已有54家主力機構披露2022-06-30報告期持股數據，持倉量總計1286.01萬股，占流通A股25.57%

綜合診斷：仙樂健康近期的平均成本為37.58元。多頭行情中，上漲趨勢有所減緩，可適量做高拋低吸。該股資金方面受到市場關注，多方勢頭較強。該公司運營狀況尚可，多數機構認為該股長期投資價值較高，投資者可加強關注。